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??寫在前面

??融資規模收緊，銷售回款乏力，房企兩大命脈同時被掐，導致2019年不少房企出現了資金鏈問題。展望2020年，房地產融資環境仍舊偏緊，房企要積極搶抓一季度的融資窗口期和可能的樓市“小陽春”，為全年發展贏得主動。

??歲末年初，房企迎來一波融資潮，海外發債與配股融資齊上陣，與2019年市場整體呈現的融資難、融資貴的艱難局面形成了鮮明對比。但是，開局有多甜，結局可能就有多虐。就像2019年房地產融資的先揚后抑一樣，房企和資方都要對政策走向和市場形勢做出清晰的預判，才能在復雜環境中掌握主動權。

??延續前兩期“回顧與展望”主題，本期中房智庫聚焦房地產融資，對2019年房地產金融監管政策和各項數據進行了盤點，并結合市場一線調研，對2020年房地產融資形勢進行分析，給房企、資方機構和其他業內人士提供參考。

??一、房地產融資監管大事件回顧

??每年的一季度都是房地產融資活躍的時間段。因為這個時間段通常是銀行、信托等資金方存量業務到期、貸款投放額度較為寬松的時點。對于房企而言，也是其能以較低成本獲取融資的窗口期，穩健財務數據的同時，可以為整年的業務發展提供保障。

??據克而瑞監測數據統計，2019年一季度，95家典型房企的融資總額達4631億元，為2016年以來的峰值，同比增長15.6%。伴隨著的是開發商的拍地熱情。無錫、煙臺、青島、杭州、蘇州、合肥、成都、南寧等全國各地“地王”頻出，4月單月搶地超過50億的房企就多達18家，房價上漲壓力加大。

??土地市場的“龍卷風”帶來了“暴風雨”。進入5月份，房地產融資迎來了史上最嚴厲的一輪調控。

??一方面，從資方給房企提供貸款的合規性方面，嚴格管控。自5月17日銀保監會發布23號文（《關于開展“鞏固治亂象成果促進合規建設”工作的通知》）開始，針對房地產信托、銀行開發貸、海外發債以及地方AMC、短拆過橋、商業保理、金控平臺、小貸及融資性擔保公司展業等進行了全面的監管規范，或下發文件，或窗口指導，對違規給房地產“輸血”的行為進行全面封堵。

??另一方面，銀保監會嚴控房地產類貸款投放規模。其中，各家信托公司的房地產信托規模不能超過本公司2019年6月30日的規模，銀行房地產開發貸規模要控制在2019年3月底時的水平。

??“合規+規模”的雙重管控，讓房企融資套上了緊箍咒。房企最缺錢的階段是拿地階段，以往拿地保證金和拿地款都有信托、地產基金等資方給提供配資，但是23號文后，信托被禁止向四證不全的房地產項目放款，明股實債的地產基金產品不給備案，這等于是掐住了房企的咽喉。

??在這個過程中，還貫穿著信號強烈的預期引導。

??7月29日，央行在北京召開銀行業金融機構信貸結構調整優化座談會，要求加強對存在高杠桿經營行為的大型房企的融資行為的監管和風險提示；

??7月30日中央政治局會議明確提出“不把房地產作為短期刺激經濟的手段”，表明了高層這一輪房地產調控的定力，不會為了實現短期的經濟增長，而放棄房住不炒的長期定位；

??8月2日，央行下半年工作電視電話會議提出，持續加強房地產市場資金管控；8月17日LPR形成機制改革落地，將實體經濟與房貸利率分開，也向外傳遞了著力引導資金流向實體經濟的強烈信號。

??二、房企融資困局：融資難+融資貴

??總體而言，自5月份銀保監會發文后，整個下半年，房企求錢若渴，融資成本一路走高，金融機構苦于地產額度稀缺，業務呈萎縮之勢。雙方日子過得都很痛苦。

??1.房地產融資規模先揚后抑

??在上述嚴監管背景之下，2019年房企融資規模呈現先揚后抑走勢。據克而瑞監測數據統計，2019年95家典型房企融資總額為14494億元，同比小幅增加5.5%。

??另據銀保監會副主席黃洪在1月13日國務院新聞辦公室舉行的“銀行保險業運行、服務實體經濟和防范化解風險”新聞發布會上透露，2019年銀保監會嚴厲查處銀行保險資金違規流入房地產領域，房地產貸款增速同比下降3.3個百分點。

??房地產信托方面，據用益信托網數據，2019房地產類集合信托成立數量5879個，同比增加31.8%，成立規模7854.18億元，同比增加10.9%。但是按季度走勢來看，房地產信托規模下滑明顯，2019年3季度成立規模環比2季度下滑16.8%，4季度環比3季度下滑21.9%。用益信托預計，2020年房地產信托成立規模下滑幅度約在15%~20%。

??資本市場方面，根據Wind數據，2019年房企發行公司債2963.4億元，大約是短期融資、中票、PPN、企業債的總和；2019年房企發行ABS+ABN飆升至2733.46億元，其中ABS發行2458.94億元。公司債+ABS發行規模合計占房企公開市場融資的約70%。

??2.房企融資成本顯著上升

??從融資成本來看，據克而瑞統計數據，2019年房企新增融資成本為7.07%，較2018年的6.53%顯著上升了0.54個百分點。

??Wind數據顯示，2019年內，房地產企業融資結構中此前分量最重的銀行貸款比例降低，而自籌資金和其他資金來源占據絕大多數份額，這部分資金包括信托、民間借貸等渠道，融資成本顯著高于銀行開發貸。

??從房企融資利率的表現來看，2019年房地產信托融資利率一路飆升，從平均12%到高至15%，個別甚至達18%。以非銀融資（主要是信托和資產管理公司）占比較高的泰禾集團為例，據其2019年中報數據，公司非銀融資額占比58.94%，融資成本為10.13%。

??房企海外發債成本也是一路走高，據克而瑞數據顯示,2019年房企發行海外債的平均成本為8.13%,同比上升0.86個百分點，單筆融資利率≧12%的約有30筆。其中7月份，泰禾集團發行了一筆美元票據，融資利率高達15%。泰禾之后，還有鴻坤地產、泛海控股、鑫苑置業、佳源國際、力高集團、國瑞置業、方圓地產等發行利率都超過了13%。

??三、行業形勢：機構罰單頻頻，房企大吃小

??監管部門一邊下發文件，一邊窗口指導，同時還伴隨著大額的罰單，嚴查資金違規流入房地產。融資收緊，銷售回款乏力，房企的兩大命脈同時被掐住，導致2019年不少房企都出現了資金鏈問題，或破產，或被迫賣項目、賣公司股權尋求自救。

??1.銀行、信托頻頻被開出大額罰單

??據相關媒體統計，2019年各級銀保監系統對銀行業機構(不含個人，下同)累計開出罰單逾1500張，罰金金額達9.5億元。其中，銀行違規“輸血”房地產數量明顯增多，相關罰金累計超過億元，僅百萬級以上大額罰單中，銀行涉房涉地貸款違規數量占比就超過三成。

??信托業也是如此。2019年有21家信托公司陸續受罰，罰單數量增至32張，金額合計1700多萬元。其中中融信托、北方信托、粵財信托、民生信托、中誠信托、五礦信托、建信信托、中信信托8家信托公司因房地產相關業務被罰。

??雖然理論上會有一部分資金可繞道流入房地產，但是在機構一線實操人士看來，大額罰單頻頻落地的形勢下，金融機構們也不敢再輕易繞道，2020年房企融資規模可能會繼續降低。

??2.資金鏈承壓，部分房企陷流動性危機

??其實，早在2019年2季度之前，部分業內人士就已經預判到房地產融資會轉向收緊。嗅覺靈敏的大房企，比如碧桂園、恒大、融創等，早早就進行了應對，降價促銷回籠資金。從年度銷售業績看，2019年頭部大房企銷售業績基本都保持了增長，但房企普遍負債壓力依然很大。

??據中國指數研究院統計數據，101家A股上市房企2019年前三季度資產負債率均值、剔除預收賬款后的有效負債率均值、凈負債率均值分別為73.4%、67%、113%，同比分別增加0.2、0.4、3個百分點，行業負債水平仍處于高位。

??克而瑞統計數據顯示，截至2019年11月，全口徑銷售超過千億元的27家房企中，15家有息負債超過千億元，恒大、碧桂園和融創中國有息負債規模位居前三。

??綜合實力較強的大房企尚有債務騰挪空間，但是中小房企或踩錯節點、綜合能力不濟的大中型房企，2019年陸續陷入了債務違約的泥潭。銀億股份、三盛宏業、頤和地產、國購投資、福晟集團等陸續出現了比較嚴重的債務違約。

??這些房企的共同點是，在過去幾年融資較多，負債總額增長較快，而在轉入強調控之后，企業的銷售能力、盈利能力、融資能力跟不上，陷入了債務違約困局。中房智庫預計，2020年這種局面還會持續，金融緊縮過度就會是這種結果，讓敏感性不足、綜合能力有欠缺的房企措手不及。

??3.房企并購大單頻現，頭部聚集效應加大

??據Wind數據顯示，2019年涉及房地產行業的并購動態多達855條。另據人民法院公告網顯示，截至2019年12月26日，全國房企的破產數量已高達520家，平均每天就有約1.7家房企宣布破產，其中大多數為三四線城市的中小型房企。

??中房智庫對2019年的房企并購大事件做了梳理，就連很多大型房企也成為了并購的對象，如泰禾集團、泛海控股、新湖中寶、福晟集團等。中房智庫預測，2020年并購事件將更為頻繁，一方面是源于資金壓力，另一方面也有房企主動轉型或被迫退出的因素。

??一個非常明顯的現象是，過往很多年，很多中小房企基于本土政府資源優勢拿到了一些地塊，但是在當前的監管環境下，很難從金融機構獲取到融資，讓渡一部分股權給大房企，為項目融資增信，提升品牌溢價，成為被迫的選擇。而隨著他們手上存量土地資源的開發殆盡，又沒有在公開市場上搶地的實力，很多會被洗牌，這是行業宿命。

??四、2020年房地產融資展望：松有空間，緊是主線

??走過艱難的2019年，2020年新年伊始房企就迎來了融資潮，且融資成本出現走低之勢。但從業內反饋來看，這更多是慣性的時間節點性原因，2020年房地產融資面總體仍然偏緊，房企要搶抓一季度的融資窗口期和樓市慣性的“小陽春”銷售期，為后續發展儲備子彈。

??1.2020年即將迎來償債高峰

??據克而瑞數據統計，2020年95家典型房企共有5575億元的債券到期，相比2019年到期債券增長了43%。其中，1月、7月和11月均為償債的高峰，分別需要償債616億元、615億元及662億元。這也是大房企利用開年的寬松窗口期積極融資的原因之一。

??2.頭部房企融資優勢會更加明顯

??頭部房企具有融資的來源和成本優勢，2020年開年體現的尤其明顯。據克而瑞統計數據，近期大型房企海外債加權借貸利率為7.02%，明顯低于2019的8.13%。比如，龍湖于2020年1月6日成功發行的2032年到期的4億美元3.85%的優先票據，期限達12年，且創下龍湖發債利率新低。

??中房智庫調研同時獲悉，目前有多家信托公司有地產放貸額度，源于去年底陸續有到期項目退出或房企提前兌付,且融資成本也有降低之勢。但這是每年的常態，一般上半年地產放貸額度會較為寬松，下半年會轉緊。毫無例外，這些信托公司均偏向頭部房企合作。

??3.房企和資方加大股權融資合作

??有房企人士表示，房地產項目端融資目前仍然不樂觀，雖然信托公司紛紛有地產額度騰出，但是受制于監管必須給符合432條件的項目放款的規定，房企并沒有更多的符合432標準的項目“殼”去套。一個可見的趨勢是，房地產項目股權投融資在2020年會有進一步的推進。

??此前，大型房企很少愿意拿出好項目，通過股權融資模式與金融機構進行合作，金融機構出于股權項目募資難、主動管理能力欠缺等因素，也更愿意以風險較低的固收模式給房企放貸。

??但是當前監管導向下，信托債權投資只能做滿足432條件的項目，但一方面房企符合432標準的項目“殼”資源有限，另一方面頭部房企作為戰略合作客戶，業務資源已經被老的信托經理們“鎖定瓜分”，信托經理們必須要尋求更多的房企及項目合作，提升主動管理能力、探索股權投資成為必然。開發商們也意識到，高杠桿、高周轉、快速規模擴張的發展模式越來越難以為繼，也愿意與有資源拓展能力的金融機構開展股權合作，共擔風險，共享利潤。

??總體看，2020年房地產融資環境仍舊趨緊。展望未來，隨著真REITs在基礎設施及租賃住房領域探索落地，資產證券化融資將成為房企融資的突破口。房企應該加大對存量資產的投資和持有，形成新增開發與存量資產開發和持有運營并重的格局，提升自我造血能力。